雅居乐短债海外债双重压顶乐居财经

4月2日，雅居乐集团正式发布年年报，依靠出售子公司失去控制权而带来的巨额重估收益，公司实现了账本上盈利的增长，但这对近千亿元的有息债务来说，只不过是镜中月水中花。近期，公司评级展望遭穆迪下调，雅居乐集团的危机似乎正在来临。

雅居乐的债务压力有多大？在公司年年底约千亿元的有息债务中，超过亿元是短期贷款，其中6个月以内的短期借款就超过了亿元。而且，在公司的借款中，以外币记账的借款超过亿元，占比逾43%。

不止于此。截至年年末，雅居乐的永续债达到历史最高的.67亿元，这笔计在净资产上的百亿借贷终究也是需要偿还的。

如果楼盘去化顺利、销售回款迅速，借款也不存在太大的还款压力。现实的情况是，公司扩规模的愿望难如人意。在加杠杆借贷、奋起拿地后，雅居乐集团的销售并没有持续高增长。

在楼市火热的年才开始急速扩张的雅居乐集团似乎就没有踩准节奏，之后“房住不炒”政策高压，直至如今雅居乐集团拿地依然没有放缓。在巨大的短期债务和不确定的海外债双重压力下，雅居乐紧绷的资金链能否经受本轮周期的考验呢？

危险的短债

融创的孙宏斌曾经公开表示，千万不要拿错地。是否拿错了地，或者在错误时间拿了地只有事后才能知晓。目前，雅居乐集团正在经历后知后觉扩张带来的资金压力，踏错拿地节奏的后果正在一步步重压雅居乐集团的现金流。

众所周知，本轮房地产行情起于年，年后开始基本平稳运行。雅居乐加速拿地是从年开始的，新增土地从之前的约万平方米一跃达到千万平方米。由此，公司的借款尤其是短期借款急剧膨胀。

对于短期借款，雅居乐集团早已是心知肚明。在业绩发布会上，公司副总裁潘智勇透露，截至3月23日，雅居乐已经偿还了接近60亿元的短期债务。但与庞大的短期债务规模相比，这可以说是杯水车薪。

之所以说雅居乐集团的债务压力大，主要是在公司有息债务构成中，短期债务占比明显偏高，尤其是6个月以内的债务占比更加明显。

根据年年报，年年末，雅居乐集团的借款总规模为.7亿元，这并未将超过亿元的永续债计入在内。在公司近千亿元的借款中，超过亿元是短期债务。

年是雅居乐集团的一个分水岭。在此之前公司并未积极扩张土地储备，年之后，雅居乐集团每年新增的土地储备都在千万平方米左右，较之前的新增规模翻了数倍不止。也正是因为拿地力度骤增，公司的短期借款迅速增长。

年和年年末，雅居乐集团的短期借款分别为.87亿元和.15亿元，短贷占比分别为41.19%和29.13%。年，雅居乐集团的短期贷款占比明显下降，但这仅仅是昙花一现。

-年年末，雅居乐集团的短期借款规模分别为.46亿元、.33亿元和.97亿元，短贷占比分别达到44.01%、39.91%和43.75%。

不仅仅是短期贷款占比高，雅居乐集团短期贷款中6个月以下的占比更为明显。-年年末，公司6个月以内的短期贷款分别为60.86亿元、.41亿元、.27亿元、.2亿元和.52亿元。年的年末，雅居乐集团6个月以内的借款占到了公司总借款的38.54%。

也就是说，在雅居乐集团的短期债务中，6个月以内的借款是最主要的组成部分。众所周知，房企借款要么是项目直接借款，要么是公司运营层面借款。由于房企同时开发多个项目，因此项目借款是借款的主要构成之一。

房企项目从拿地到设计施工直至完成建设需最快要至少1-2年，如果项目规模较大，那么分期建设长达数年甚至10年以上也属于情理之中。那么，在绝大多数房地产项目开发周期至少一年以上的情况下，雅居乐集团近四成的贷款都是半年以内，如果短贷长用，后果可想而知。

期限更长、利率更低的银行贷款是房企融资的优先选择。对于房地产开发商而言，融资期限越长、利率越低，就越有利，这也是众多房企主要借款来自银行的原因。

银行借款在雅居乐集团的借款占比并不低。以公司重启扩张的年以后为例，-年，公司来自银行及其他渠道的借款分别为.53亿元、.93亿元和.62亿元，占总借款的比例都在70%以上。不过，尽管银行等渠道的借款占比高，但约半数左右都在1年以内。雅居乐集团对于银行等渠道的借款，是偏爱“短贷”还是不得已而为之呢？

或许是雅居乐集团的被动选择，公司并非不想获得更多的长期借款。年10月，公司曾计划发行80亿元公司债，但遭到上交所终止。之后，雅居乐集团再无公开发债计划流出。

年年末，雅居乐集团的现金及现金等价物为.55亿元，看似与.97亿的短期借款相当，现金看似基本能覆盖短期借款。不过，在雅居乐集团的现金中，有90.04亿元属于受限制资金，公司无法随时动用，不受限的现金为.51亿元，完全无法覆盖短期借款，尤其是无法覆盖.52亿元的6个月内短期借款。

在境内发债遇阻后，雅居乐集团转身“求助”境外。目前，在雅居乐近千亿元的债务构成中，40%以上都是海外债。

由于疫情在全球不断扩散，房企海外融资愈发困难。即便发行，成本也将大幅提高，雅居乐集团海外债借新还旧变得更为艰难。

海外债遭遇疫情黑天鹅

雅居乐集团的海外债也分为两个阶段，分界线是年，也就是公司发行公司债遇阻之际。-年年末，雅居乐集团的海外债规模分别为.79亿元、.13亿元和.68亿元，公司的海外债规模基本没有明显变化。

-年年末，雅居乐集团海外债占借款总额的比例分别为47.66%、44.35%和32.21%，即雅居乐集团此时借款的增加主要是境内借款的增长。年，在80亿元的公司债发行遇阻后，雅居乐集团海外债占比再度回升。

年和年年末，雅居乐集团的海外债规模分别为.93亿元和.77亿元，占比分别为40.88%、43.01%，回到了“正常”水平。

雅居乐集团年报显示，在海外债中，年到期的美元债有5亿美元和4亿美元的两笔优先票据，这是由于存在抵押而不得不披露的规模，至于年究竟有多少海外债到期就只有雅居乐集团知道了。

在年年初全球新冠疫情爆发前，1月份地产美元债井喷。中信建投的统计表明，当月发行量达到.1亿美元，创历史单月发行新高；2-3月份境内外疫情相继爆发，地产美元债发行和价格都陷入冰冻。

在美元债的借新还旧方面，雅居乐集团的压力有多大呢？兴业证券指出，从短期偿债压力考虑，年上半年，雅居乐集团的外债偿还额为35亿元，在其总债务中的占比有限；但雅居乐集团目前的美元债/境内主体有息债务比例相对较高，美元债融资的压力传导相对更大。

安信证券也指出，年一季度，雅居乐集团美元债发行量为零，全年尚有63.9亿元的净融资缺口；净融资缺口最大的5家房企中，雅居乐集团位列其中。

但这并不是雅居乐集团海外债的全部，公司.67亿元的永续债也同样是外币记账的债券。将永续债与有息负债中合并计算的话，公司海外借款达到.44亿元。

在人民币贬值的背景下，即便偿还期限延后，雅居乐集团要付出的利息增加也是实实在在的。

雅居乐的海外债主要是美元和港元记账，根据公司介绍，人民币兑港元和美元贬值5%，将给公司带来9.41亿元和7.61亿元的利润损失。

截至4月3日，人民币兑美元年内贬值1.79%，兑港元贬值2.35%。显然，这将会给雅居乐集团的净利润带来明显的不利影响。

短期借款危如累卵，海外债遭遇意外疫情，雅居乐集团的逆势扩张之路并不平坦。在连续依靠主营之外的财技实现盈利上涨后，无论是境外评级机构，还是境内券商都对雅居乐集团的未来较为悲观。

评级展望遭下调

在年报披露后，全球三大评级机构之一的穆迪就将雅居乐集团的评级展望由“稳定”降至“负面”。

雅居乐集团的年报显示，年公司实现营收.39亿元，同比增长了7.3%；归属于上市公司股东的净利润为75.12亿元，同比增长了5.4%。但对于香港投资者更为

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